【資料圖】

在結(jié)婚對(duì)數(shù)下行、品類需求疲弱雙重不利影響下，公司的運(yùn)營(yíng)管理能力面臨考驗(yàn)，快速拓店后新店表現(xiàn)不及預(yù)期，存量門店亟待運(yùn)營(yíng)優(yōu)化。面臨壓力公司堅(jiān)守初心，聚焦“愛(ài)的表達(dá)”深化品牌建設(shè)，客單價(jià)逆勢(shì)提升；加碼補(bǔ)足線下運(yùn)營(yíng)短板，推進(jìn)組織升級(jí)，看好公司長(zhǎng)期發(fā)展空間，期待經(jīng)營(yíng)及需求拐點(diǎn)。給予公司2023 年22xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)48 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

2022 年及2023Q1 業(yè)績(jī)承壓。2022 年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入36.82 億元/-20.36%，歸屬凈利潤(rùn)7.29 億元/-43.98%，扣非歸屬凈利潤(rùn)6.13 億元/-50.88%。2022Q4，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.39 億元/-47.29%，歸屬凈利潤(rùn)-0.43 億元/-113.90%，扣非歸屬凈利潤(rùn)-0.20 億元/-106.93%。2023Q1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.05 億元/-42.26%，歸屬凈利潤(rùn)1.01 億元/-73.15%，扣非歸屬凈利潤(rùn)0.50 億元/-82.26%。

面臨結(jié)婚對(duì)數(shù)下行、品類需求疲弱雙重不利影響。受疫情影響，婚慶需求受到壓制，根據(jù)民政部，2022Q1-Q3，結(jié)婚登記對(duì)數(shù)544.5 萬(wàn)對(duì)/-7.49%，下滑明顯；宏觀經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇階段，居民消費(fèi)能力受損，鉆石品類需求受到抑制，鑲嵌類飾品普遍呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)（2022 年周大生鑲嵌首飾營(yíng)收13.00 億元/-41.69%，潮宏基時(shí)尚珠寶首飾收入24.82 億元/-10.60%）。品類及需求端不利因素疊加導(dǎo)致：

①求婚鉆戒2022 年收入29.02 億元/-20.71%，毛利率71.79%/+0.45pct，維持穩(wěn)定；②結(jié)婚對(duì)戒2022 年收入7.14 億元/-17.64%，毛利率64.92%/-3.08pcts；③其他飾品收入0.34 億元/-49.49%，毛利率60.13%/-3.16pcts。

運(yùn)營(yíng)管理能力面臨考驗(yàn)，快速拓店后新店表現(xiàn)不及預(yù)期，存量門店亟待優(yōu)化。

①快速展店后面臨運(yùn)營(yíng)管理能力考驗(yàn)：2022 年，凈增加門店227 家至688 家，同比增長(zhǎng)49.24%；新開(kāi)門店年均銷售26.2 萬(wàn)元，遠(yuǎn)低于平均店均銷售，快速擴(kuò)張導(dǎo)致公司門店運(yùn)營(yíng)管理面臨考驗(yàn)；同時(shí)快速拓店導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)承壓，2022 年銷售費(fèi)用率38.63%/+12.26pcts，2023Q1 銷售費(fèi)用率48.78%/+21.16pcts。②存量門店受損于疫情影響、需求下滑、運(yùn)營(yíng)瑕疵：線下直營(yíng)模式實(shí)現(xiàn)收入29.80億元/-18.87%，毛利率70.90%/-0.42pct；直營(yíng)店631 家，凈增加211 家，單店收入574.25 萬(wàn)元/-43.57%【以平均店數(shù)計(jì)，為報(bào)告期各月末門店數(shù)量平均值（Σ月末店數(shù)/計(jì)算月份數(shù)），下同】；線下聯(lián)營(yíng)模式實(shí)現(xiàn)收入2.75 億元/-14.45%，毛利率68.34%/-1.34pcts；聯(lián)營(yíng)店57 家，凈增加16 家，單店收入561.66 萬(wàn)元/-42.38%；2022 年同店客流下滑15%以上，推算進(jìn)店轉(zhuǎn)化率有所下行，運(yùn)營(yíng)效率亟待優(yōu)化。

堅(jiān)守初心，聚焦“愛(ài)的表達(dá)”深化品牌建設(shè)，客單價(jià)逆勢(shì)提升；加碼補(bǔ)足線下運(yùn)營(yíng)短板，期待組織升級(jí)。①面臨行業(yè)不利影響，公司堅(jiān)守初心，深耕品牌建設(shè)：截至2022 年末，公司官網(wǎng)注冊(cè)用戶數(shù)量共計(jì)約1,066 萬(wàn)戶，同比增長(zhǎng)約27%；堅(jiān)守價(jià)格定位，2022 年，線上客單價(jià)5500 元/+57.14%，線下客單價(jià)1.34萬(wàn)元/+7.20%；②深刻認(rèn)識(shí)到線下運(yùn)營(yíng)短板，推進(jìn)組織升級(jí)：2022 年下半年開(kāi)始，公司開(kāi)始搭建底層基礎(chǔ)建設(shè)，為打造一個(gè)可全鏈路運(yùn)營(yíng)的私域體系；預(yù)計(jì)2023 年公司將繼續(xù)聚焦在探索及迭代用戶生命周期的基本框架，協(xié)助實(shí)現(xiàn)線上線下一體化運(yùn)營(yíng)；重塑管理激勵(lì)，推進(jìn)組織升級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)因素：疫情反復(fù)致抑制珠寶消費(fèi)；鉆石價(jià)格大幅波動(dòng)；流量成本大幅上升。

投資建議：在結(jié)婚對(duì)數(shù)下行、品類需求疲弱雙重不利影響下，公司的運(yùn)營(yíng)管理能力面臨考驗(yàn)，快速拓店后新店表現(xiàn)不及預(yù)期，存量門店亟待運(yùn)營(yíng)優(yōu)化。面臨壓力公司堅(jiān)守初心，聚焦“愛(ài)的表達(dá)”深化品牌建設(shè)，客單價(jià)逆勢(shì)提升；加碼　　補(bǔ)足線下運(yùn)營(yíng)短板，推進(jìn)組織升級(jí)，看好公司長(zhǎng)期發(fā)展空間，期待經(jīng)營(yíng)及需求拐點(diǎn)?？紤]鑲嵌產(chǎn)品景氣度下行， 我們下調(diào)公司2023/24 年收入預(yù)測(cè)至46.18/64.40 億元（原預(yù)期為67.14/80.93 億元），新增預(yù)測(cè)2025 年?duì)I收70.59億元，下調(diào)2023/24 年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至8.67/12.24 億元（原預(yù)測(cè)為19.18/23.46億元），新增預(yù)測(cè)2025 年凈利潤(rùn)14.09 億元?？紤]到迪阿股份門店純自營(yíng)（聯(lián)營(yíng)店是公司與商場(chǎng)簽訂聯(lián)營(yíng)協(xié)議，由商場(chǎng)提供經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所，商場(chǎng)代收款而設(shè)立的線下門店，同屬于自營(yíng)）、具有較強(qiáng)品牌力，參考可比公司所在行業(yè)2023 年平均估值約15x PE（wind 一致預(yù)期），考慮公司逆勢(shì)拓店，單店收入有望恢復(fù)，業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)大幅反彈，我們給予公司2023 年22xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)48 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。